Podczas paniki 1907 roku to John Pierpont Morgan i jego bank odciągnęli system finansowy od krawędzi przepaści. W 2020 roku musi zrobić to jeden z największych wierzycieli Argentyny, bank BlackRock, który na koniec pierwszego kwartału zarządzał aktywami o wartości 6,5 bln dolarów.
NOWY JORK – Kiedy jeden samochód wpada w poślizg na oblodzonej drodze, to może się to skończyć karambolem z udziałem 50 aut. Tak samo jest z międzynarodowymi rynkami finansowymi. Ogłoszenie niewypłacalności przez Meksyk w roku 1982 doprowadziło do katastrofy kilkanaście innych państw. Dewaluacja tajskiej waluty w lipcu 1997 roku rozpoczęła kryzys finansowy Azji. Bankructwo Lehman Brothers we wrześniu 2008 roku wywołało wielką recesję.
czytaj także
Międzynarodowi finansiści powinni mieć na tyle oleju w głowie, by nie wywoływać kryzysu, który mógłby przejść do historii jako katastrofa COVID-19 z 2020 roku. Ich mądrość zostanie wkrótce wystawiona na próbę.
Jeszcze przed tym, jak pandemia koronawirusa spowodowała największe spowolnienie gospodarki światowej od czasu wielkiego kryzysu końca lat 20., Argentyna (nie po raz pierwszy) wpadła w poważne tarapaty ze spłatą długów. W 2016 roku kraj ten zawarł dość prowizoryczną umowę z opornymi wierzycielami i szybko wrócił na rynki obligacji, ale – tak jak to wielokrotnie było w długiej historii argentyńskich bankructw – porozumienie okazało się oparte na pobożnych życzeniach, zarówno prezydenta Argentyny, jak i chętnych do zakupu długów jego państwa.
Deficyty budżetowe wprowadziły czynnik destabilizacji. Program bailoutu wdrożony w 2018 roku przez Międzynarodowy Fundusz Walutowy nie zadziałał. A władze Argentyny, zmuszone do emisji obligacji z bardzo wysokim kuponem [odsetkami, które otrzymują wierzyciele w okresie zapadalności – przyp. tłum.], znów zaczęły mieć kłopoty z ich spłatą.
Argentyna nie była bynajmniej jedynym państwem w kłopotach. Mało rygorystyczne standardy udzielania pożyczek na rynkach finansowych oraz bardzo duża dostępność płynności z Systemu Rezerwy Federalnej i innych banków centralnych doprowadziły do sytuacji, w której liczne państwa rozwijające się zapożyczyły się w ostatnich latach na potęgę. Analitycy coraz powszechniej zaczęli dostrzegać poważne ryzyko systemowe w związku z zadłużeniem publicznym. Jeden z paneli na wiosennej sesji MFW w 2019 roku dotyczył zresztą „walki z kolejną falą kryzysów zadłużenia publicznego”.
A potem pojawił się COVID-19. Marcowe załamanie cen ropy, zamknięcie gospodarki prawie całego świata, gwałtowne ograniczenie dochodów państw i gigantyczne zwiększenie wydatków publicznych, które ma ocalić obywateli, doprowadziły do globalnego kryzysu finansowego na niespotykaną skalę. Deficyt budżetowy w USA wzrośnie co najmniej do około 18 proc. PKB. Finansowe perspektywy dziesiątek państw rozwijających się są niewesołe.
Ale nawet w tych warunkach Argentyna przedstawiła wierzycielom realistyczną i korzystną ofertę restrukturyzacji długu. Kredytodawcy powinni ustosunkować się do niej pozytywnie. Oto jak ona działa.
Z bieżących papierów dłużnych Argentyna wypłaca średni kupon w wysokości ok. 7 procent. To jakieś 7 punktów procentowych więcej niż w przypadku niemieckich 30-letnich państwowych obligacji zerokuponowych i o 6 więcej niż w przypadku papierów amerykańskich, z których Departament Skarbu wypłaca 1,2 procent. Argentyna słusznie zauważa, że przy siedmioprocentowym kuponie stanie w obliczu nieuchronnej niewypłacalności. MFW zgadza się, że tak wysokie oprocentowanie jest na dłuższą metę nie do utrzymania. Mało które państwo na świecie – być może żadne, nawet Stany Zjednoczone – nie mogłoby w tych warunkach gospodarczych obsługiwać tak drogiego długu.
czytaj także
Wierzyciele Argentyny mówią, że wymagają siedmioprocentowego, a nawet wyższego kuponu ze względu na bardzo duże prawdopodobieństwo niewypłacalności państwa, któremu udzielają pożyczki. Najwyraźniej nie rozumieją jednak, że jeśli argentyńskie kupony zostaną sprowadzone do stawki podobnej do tej, którą wypłaca się z obligacji amerykańskich, to do bankructwa wcale nie musi dojść. Za to niebosiężna siedmioprocentowa stopa oprocentowania to samospełniająca się przepowiednia: za jej sprawą musi dojść do niewypłacalności kraju, podczas gdy mniejszy kupon zniósłby taką konieczność.
Argentyna proponuje refinansowanie bieżącego zadłużenia po niskich stopach procentowych, dzięki czemu uniknięto by redukcji wartości (ang. haircut) wyjściowej kwoty pożyczki. Mówiąc ściślej, żeby spełnić wymogi argentyńskich przepisów prawnych, oferta zakłada małą, symboliczną redukcję wyjściowej kwoty długu, co moim zdaniem należy wyeliminować z finalnej wersji porozumienia.
Tak jak w przypadku refinansowania kredytów hipotecznych, bieżące obligacje zostałyby zastąpione obligacjami odzwierciedlającymi obecne niskie stopy. Ale Argentyna nie oferuje kuponu równego stawkom Departamentu Skarbu USA, tylko średnio 2,3 procent – to więcej niż zwrot z inwestycji w amerykańskie obligacje znajdujące się w portfelach jej wierzycieli. Szczegóły – kwestie takie jak okresy karencji i harmonogram spłaty kuponów – trzeba jeszcze wynegocjować, dopracować i sfinalizować w świetle wciąż rozwijających się pesymistycznych warunków gospodarczych.
Ale wierzyciele to dziwni ludzie. Twierdzą, że Argentyna narzuca im znaczny haircut, chociaż zasadniczo nie ma mowy o żadnej redukcji wartości ich obligacji. Władze argentyńskie proponują bezpieczny zwrot z inwestycji na poziomie wyższym niż oferowany przez rząd USA, a oferta oparta jest na poprawnym rozumowaniu. Dlaczego Argentyńczycy mieliby trzymać się niebotycznego oprocentowania, które wynikać ma rzekomo z ryzyka niewypłacalności, a tymczasem samo do tej niewypłacalności prowadzi? I dlaczego inwestorzy mieliby woleć bankructwo Argentyny od odbudowy jej gospodarki?
Władze Argentyny, zmuszone do emisji obligacji z bardzo wysokim kuponem, znów zaczęły mieć kłopoty z ich spłatą.
Wierzyciele wyliczają rzekomy argentyński haircut na podstawie stopy dyskontowej w wysokości 10-12 procent, tak jakby należała im się stopa bezpiecznego zwrotu z inwestycji na poziomie 10 procent lub więcej, podczas gdy oprocentowanie amerykańskich papierów dłużnych wynosi tylko nieco ponad 1 procent. Prasa ekonomiczna dorzuca do pieca i spiesznie donosi, że Argentyna zmusza wierzycieli do przyjęcia głębokiego haircutu, mimo że nic takiego się nie dzieje. Argentyna zmniejsza po prostu oprocentowanie z wysokości, która wywołuje ryzyko niemożności obsługi długu, do takiej, gdzie nie ma już zagrożenia bankructwem.
Poszedłbym jeszcze krok dalej. Życzliwi wierzyciele oficjalni lub jakaś instytucja wielostronna mogliby w ramach bonusu udzielić gwarancji spłaty części lub całości nowych argentyńskich obligacji. Takie gwarancje byłyby całkowicie pozbawione ryzyka: przy niskiej stopie kuponowej i nowej strukturze zapadalności, tzn. nowych terminach spłaty, Argentyna by nie zbankrutowała.
Globalne rynki finansowe mają skłonność do panikowania, kiedy jeden kraj – a co dopiero kilka – zaczyna przechodzić turbulencje. W tym momencie na świecie jest prawdopodobnie 30–40 krajów w głębokich finansowych tarapatach. Wszystkie będą potrzebować refinansowania długu w tym i w przyszłym roku – do czasu aż ożywienie po pandemii pobudzi globalną działalność gospodarczą, przywróci dochody państw i złagodzi potrzebę nadzwyczajnych, kryzysowych wydatków.
Wybory w Argentynie, czyli czerwona kartka dla neoliberalizmu
czytaj także
W takich chwilach rynki finansowe mogą wykazać się zbiorową racjonalnością tylko pod warunkiem, że MFW będzie udzielać im wytycznych, a kilku głównych wierzycieli przyjmie na siebie rolę liderów. Inaczej zacznie się wyścig wierzycieli po spłaty, czyli sytuacja przypominająca dylemat więźnia. Każdy będzie mówił pozostałym: „wy refinansujcie długi, a ja tymczasem odbiorę swoją wypłatę, dziękuję bardzo”.
Obchodząc się z problemem ostrożnie, można i trzeba rekapitalizować tegoroczną obsługę długu przy niskim oprocentowaniu, żeby uniknąć finansowego karambolu. W innym przypadku rok 2020 przejdzie do historii jako następny rozdział światowego kryzysu finansowego.
Podczas paniki 1907 roku to John Pierpont Morgan i jego bank odciągnęli system finansowy od krawędzi przepaści. W 2020 roku musi zrobić to jeden z największych wierzycieli Argentyny, bank BlackRock, który na koniec pierwszego kwartału zarządzał aktywami o wartości 6,5 bln dolarów. BlackRock może skłonić innych obligatariuszy, by refinansowali argentyńskie długi przy bezpiecznej stopie kuponowej, i tak samo postąpić z zadłużeniem innych państw obciążonych skutkami walki z pandemią. Sprawa jest teraz w twoich rękach, Larry Fink. Twoja kolej, by pomóc zapobiec globalnej katastrofie finansowej.
Copyright: Project Syndicate, 2020. Z angielskiego przełożył Maciej Domagała.
