Ostatnie doświadczenia Rosji zdają się wskazywać, że fundusz wojenny składający się z rezerw złota i dewiz, może nie być tak przydatny, jak wcześniej uważano.
BERKELEY – Rosyjska inwazja na Ukrainę radykalnie zmienia globalny krajobraz pod względem gospodarki, polityki i bezpieczeństwa. Za jej sprawą Rosja zostaje politycznie odepchnięta od Europy. Zaangażowanie w sojusz członków NATO zostaje wzniesione na nowy poziom, a Niemcy są doprowadzone do porzucenia awersji wobec wydatków na obronność. Z punktu widzenia ekonomii, inwazja stanowi zapowiedź długiego okresu wysokich cen energii, kiedy to Europa będzie pozbywać się swojej zależności od rosyjskiej ropy i gazu, co z kolei budzi widmo stagflacji.
Niemcy właśnie spadają z płotu, na którym siedziały okrakiem przez kilkadziesiąt lat
czytaj także
Na froncie finansowym rosyjskie banki zostały pozbawione możliwości prowadzenia interesów z Zachodem i odcięte od systemu komunikacji międzybankowej Swift, który służy do płatności międzynarodowych. Papiery wartościowe i depozyty banku centralnego zostały zamrożone, co sprawiło, że stał się niezdolny do powstrzymania spadku rubla. Podobnie nie jest w stanie występować jako pożyczkodawca ostatniej instancji (ang. lender of last resort) wobec instytucji finansowych takich jak Sberbank, który ma zobowiązania w walutach obcych. Te środki są niszczycielskie dla finansów oraz gospodarki i właśnie takie było ich założenie.
Czy inne kraje, będąc świadkami pokazu takiej finansowej taktyki szoku i przerażenia, przemyślą na nowo to jak i gdzie przechowują swoje aktywa zagraniczne? Czy będą szukać bezpiecznej przystani w Chinach, które jak do tej pory nie nałożyły sankcji na Rosję – a także w chińskiej walucie, czyli renminbi (oficjalna nazwa juanów)?
Doświadczenia ostatnich lat wskazują, że raczej nie. Przez poprzednie kilka dekad udział dolarów w rezerwach dewizowych na świecie spadł średnio o około 10 pkt proc., ponieważ banki centralne dywersyfikują zasoby na niekorzyść zielonych. Jednak tylko jedna czwarta przenoszonych środków denominowana jest w renminbi, a trzy czwarte w innych walutach, takich jak dolar australijski i kanadyjski, korona szwedzka i frank szwajcarski.
Tymi walutami można łatwo obracać. Połączone dają całkiem sensownej wielkości agregat pieniężny (miara ilości pieniądza w gospodarce). Pozwalają osobom zarządzającym rezerwami dewizowymi czerpać korzyści z dywersyfikacji, bo ich kursy nie zmieniają się dokładnie w ten sam sposób, co kurs dolara. Niemniej wszystkie kraje, które je emitują (w tym neutralna Szwajcaria), popierają sankcje przeciw Rosji, co oznacza, że żadna z tych walut nie zapewni prawdopodobnie bezpiecznej przystani dla rządów łamiących normy międzynarodowe.
Dlaczego migracja w kierunku renminbi nie jest i nie była większa? Częściowo dlatego, że obligacje i depozyty denominowane w tej walucie nie są łatwo dostępne dla państwowych zagranicznych inwestorów, przynajmniej w dużych ilościach. Można sięgać po obligacje „dim sum” (obligacje denominowane w renminbi emitowane w Hongkongu i innych miejscach oprócz Chin właściwych) i istnieje dostęp do depozytów bankowych offshore w renminbi, ale jeśli chodzi o inne instrumenty – to nie za bardzo. Chociaż Hongkong i Szanghaj obsługują kanały Bond Connect pozwalające osobom zza granicy inwestować na międzybankowym rynku obligacji w Chinach właściwych, to na liście zatwierdzonych inwestorów, mających pozwolenie na udział w tym mechanizmie figuruje kilka banków centralnych (jeśli w ogóle się pojawiają).
Działania Władimira Putina z pewnością przypomną szefom rezerw dewizowych banków centralnych o jeszcze jednym fundamentalnym fakcie: każda główna waluta międzynarodowa lub rezerwowa w historii była walutą politycznej demokracji lub republiki, gdzie istnieją wiarygodne instytucjonalne ograniczenia dla arbitralnych decyzji władzy wykonawczej.
Czy Zachód wyciągnął wnioski z 70 lat stosowania sankcji wobec Chin?
czytaj także
Pod wodzą Xi Jinpinga Chiny oczywiście idą w przeciwną stronę, to znaczy odchodzą od takich limitów. Kolektywne rządy byłych prezydentów Hu Jintao i Jianga Zemina ustąpiły miejsca personalistycznemu systemowi, który bardzo przypomina rządy Putina. Mały kto spośród osób zarządzających rezerwami dewizowymi będzie skłonny zdać swoje portfolio aktywów na łaskę Xi.
Poza tym, Chiny – kraj o największych rezerwach dewizowych – z definicji nie może gromadzić własnej waluty jako rezerwy waluty obcej.
Więc w jaki sposób sankcje przeciw Rosji wpłyną na międzynarodowy system monetarny? By odpowiedzieć na pytanie, trzeba pamiętać o tym, że rezerwy dewizowe gromadzone są przez państwa w dwóch celach: po pierwsze po to, by interweniować na rynkach walutowych i łagodzić niechciane wahania kursu, a po drugie, by mieć zasoby (ang. war chest) na wypadek geopolitycznego konfliktu lub innej nadzwyczajnej sytuacji wymagającej szybkiej reakcji.
Chiny Putina nie powstrzymają, ale wojna NATO–Rosja na pewno nie leży w ich interesie
czytaj także
W praktyce ten sam zasób rezerw może być wykorzystywany do operacji rynkowych w normalnych czasach, jak i awaryjnych zakupów w momentach kryzysu, czyli może służyć obu tym celom. Można sobie na przykład przypomnieć, jak kraje, które w czasie drugiej wojny światowej stworzyły blok aliantów, korzystały z rezerw złota i walut zagranicznych na potrzeby interwencji na rynku walutowym w latach 30. ubiegłego wieku, a po wybuchu konfliktu do zakupu sprzętu wojskowego i podobnych towarów w Stanach Zjednoczonych.
Ostatnie doświadczenia Rosji zdają się wskazywać, że fundusz wojenny składający się z rezerw złota i dewiz, może nie być tak przydatny, jak wcześniej uważano. Odcięcie nowego rządu talibów w Afganistanie od rezerw denominowanych w dolarach w Nowym Jorku prowadzi do podobnego wniosku.
Skoro użyteczność „skrzyni wojennej” w przypadku konfliktu jest mniejsza, to kraje rozważające wejście w spór z USA i z sojuszem zachodnim mogą być skłonne do zredukowania swoich rezerw. Taki ruch oznaczałby, że w pewnych sytuacjach będą miały też mniejszą możliwość interweniowania na rynku walutowym i będą zmuszone zaakceptować większe wahania kursu.
Rozsądne rządy odpowiadają na taką ewentualność umacniając systemy finansowe przed ryzykiem walutowym. Nie pozwalają swoim bankom i firmom zaciągać zbyt dużych długów w walutach obcych. W przededniu wojny Rosja zaczęła iść w tym kierunku, ale nie zaszła wystarczająco daleko, zapewne dlatego, że Putin nie przewidział skali sankcji finansowych Zachodu. Pozostałe rządy raczej już takiego błędu w przyszłości nie popełnią.
**
Barry Eichengreen jest profesorem ekonomii na Uniwersytecie Kalifornijskim w Berkeley, a jego najnowsza książka nosi tytuł In Defense of Public Debt (Oxford UP, 2021).
Copyright: Project Syndicate, 2022. www.project-syndicate.org. Z angielskiego przełożył Maciej Domagała.
