Nierutynowe zmiany nie mają w nim znaczenia.
Chociaż sam charakter rynków finansowych zakłada, że nie mogą one idealnie oszacowywać wartości aktywów, w ciągu ostatnich czterdziestu lat XX wieku ekonomiści opracowali podejście do makroekonomii i finansów zakładające, że rynki finansowe w sposób niemal idealny alokują kapitał. Aby dojść do takiego wniosku, zbudowali modele probabilistyczne obrazujące wyimaginowany świat, w którym żadne nierutynowe zmiany nie mają znaczenia.
Teoria ekonomiczna świata zaczynająca się od założenia, że nigdy nie dzieje się nic naprawdę nowego, posiada szczególnie prostą – i stąd atrakcyjną – strukturę matematyczną. Jej modele składają się z dokładnie wymienionych zasad zmechanizowanych, które mają uchwycić proces podejmowania decyzji przez jednostki oraz rynkowe skutki tych decyzji w czasie: w przeszłości, teraźniejszości i w przyszłości. Jak to określił jeden z pionierów współczesnej makroekonomii: „Wolę używać terminu «teoria» […] [w odniesieniu do] czegoś, co daje się zalgorytmizować i może być wprowadzone do komputera […] konstrukcję mechanicznego, sztucznego świata, zaludnionego przez pozostające w interakcji roboty, które zwykle stanowią przedmiot badań ekonomii” (Lucas, 2002: 21).
Aby przedstawić pojedynczych ludzi jako roboty, a rynki jako maszyny, współcześni ekonomiści muszą wybrać jedną uniwersalną zasadę, która w każdym momencie wiąże ceny aktywów i ryzyka z zestawem czynników fundamentalnych, takich jak wyniki finansowe spółek, stopy procentowe oraz szeroko pojęta aktywność gospodarcza. Tylko wtedy procesy decyzyjne uczestników rynku mogą „dać się zalgorytmizować i mogą być wprowadzone do komputera”.
Ale obraz ten istotnie zniekształca nasze rozumienie funkcjonowania rynków finansowych. Przede wszystkim na rynkach tych ruchy cen i ryzyka napędzane są przez prognozy uczestników, ci zaś od czasu do czasu i w sposób, jakiego sami zawczasu nie mogą przewidzieć, weryfikują swoje strategie prognostyczne.
Oczywiście przy odpowiednim doborze zmiennych przyczynowych i odrobinie szczęścia model w pełni deterministyczny może poprawnie opisać (zgodnie ze statystycznymi lub innymi, mniej surowymi kryteriami) przeszłe związki między zmiennymi przyczynowymi a zagregowanymi rezultatami, zachodzące w wybranym okresie historycznym. Jednak w miarę upływu czasu uczestnicy rynku weryfikują swoje strategie prognostyczne, zaś kontekst społeczny zmienia się w sposób, który nie może być w pełni przewidziany przez kogokolwiek. Upadek funduszu hedgingowego Long Term Capital Management w 1998 roku oraz niemożność dostarczenia przez agencje ratingowe odpowiedniej oceny ryzyka w przededniu kryzysu finansowego rozpoczętego w 2007 roku pokazują, że modele zakładające, że przyszłość w sposób mechaniczny wynika z przeszłości, są niewystarczające. Handel na rynkach finansowych nie może zatem być ograniczony jedynie do inżynierii finansowej.
Racjonalność ekonomistów czy rynków?
Współczesna makroekonomia i teoria finansów zignorowały tego rodzaju rozważania i stworzyły modele cen aktywów i ryzyka, tak jakby rynki aktywów oraz szeroko pojęta gospodarka mogły zostać przedstawione jako w pełni deterministyczny system zmechanizowany. Współcześni ekonomiści zdawali sobie sprawę z tego, że redukowanie ekonomii i finansów do inżynierii wymaga pewnego usprawiedliwienia, i opracowali mechanistyczne pojęcie racjonalności, które – jak następnie twierdzili – dostarczyło zadowalających podstaw poszczególnym modelom zmechanizowanym.
Lucas postawił tezę, że przewidywania uzyskane dzięki w pełni deterministycznym, ekonomicznym modelom rynku w poprawny sposób charakteryzują prognozy racjonalnych uczestników rynku. Normatywna etykietka racjonalności poparła przekonanie funkcjonujące zarówno wśród ekonomistów, jak i nieekonomistów, że ta tak zwana teoria racjonalnych oczekiwań (HRO) odzwierciedla sposób, w jaki rozsądne jednostki myślą o przyszłości.
Oczywiście hipoteza, że jakikolwiek w pełni deterministyczny model może odpowiednio scharakteryzować rozsądne podejmowanie decyzji na rynkach, jest z gruntu fałszywa. Ignorowanie nierutynowych zmian nie może w czarodziejski sposób wyeliminować ich znaczenia dla realnych rynków.
Poszukujący zysku uczestnicy nie mogą sobie pozwolić na ignorowanie takiej zmiany i na uparte trzymanie się jakichkolwiek uniwersalnych strategii prognostycznych, nawet jeśli ekonomiści uznają to za „racjonalne” (1).
Radziecki eksperyment z centralnym planowaniem wyraźnie pokazuje, że nawet wszechpotęga państwa nie może zmusić historii do podążania z góry wyznaczoną ścieżką (2). Zmiana, która nie może być w pełni przewidziana – czy to polityczna, ekonomiczna, instytucjonalna czy kulturowa – jest istotą historycznego rozwoju każdego społeczeństwa (3).
Argumenty te były jednak całkowicie ignorowane. Z chwilą, kiedy ekonomista twierdzi, że jego model generuje dokładne objaśnienie tego, w jaki sposób prognozy dla aktywów są powiązane z dostępną informacją na temat czynników fundamentalnych i przyjmuje teorię racjonalnych oczekiwań jako podstawę „racjonalnych” decyzji handlowych, jest już o krok od modelu „racjonalnego rynku.”
Taki model zakłada, że ceny niemal idealnie odzwierciedlają „prawdziwe” perspektywy aktywów bazowych. Ekonomista potrzebuje jedynie założenia, że rynki zaludnione są wyłącznie racjonalnymi osobnikami, które w chwili podejmowania decyzji handlowych mają równy dostęp do informacji. W kontekście takiego modelu „konkurencja […] między wieloma [racjonalnymi] inteligentnymi uczestnikami [zaowocowałaby] wydajnym rynkiem w dowolnym punkcie w czasie”. Na takim rynku „rzeczywista cena papieru wartościowego będzie właściwym oszacowaniem jego [«prawdziwej»] wartości” [Fama, 1965: 56).
Ekonomiści, i nie tylko oni, uważali, że teoria racjonalnego rynku dostarcza naukowych podstaw ich przekonaniom, że zaludnione przez racjonalne jednostki rynki ustalają ceny w sposób zasadniczo prawidłowy.
W rzeczywistości teoria ta jest przysłowiowym zamkiem na piasku – opiera się bowiem na z gruntu fałszywych przesłankach, że przyszłość w mechaniczny sposób wynika z przeszłości oraz że uczestnicy rynku również w to wierzą.
Czy Milton Friedman faktycznie nie przejmował się założeniami?
Modele w pełni deterministyczne zakładają, że nierutynową zmianę można zignorować. Proponują skrajną odpowiedź na zniechęcające wyzwanie, jakie taka zmiana stanowi dla analizy ekonomicznej. Zamiast tego Hayek, Knight, Keynes i ich współcześni oparli swoją w dużej mierze narracyjną analizę na charakterystycznym dla gospodarek kapitalistycznych nierozerwalnym związku między nierutynową zmianą, niedoskonałą wiedzą a dążeniem do osiągnięcia zysku.
Bez względu na to, jak głębokie i bogate byłyby te objaśnienia, to większość ekonomistów tamtych czasów prawdopodobnie czuła, że pozbycie się ich na korzyść oczywistości i przejrzystości modeli matematycznych było krokiem we właściwym kierunku. W końcu każde objaśnienie realnego świata, a co dopiero wysoce złożonej współzależności między jednostkami a rynkiem, musi zasadniczo pomijać wiele jego właściwości. Nawet szczegółowe, narracyjne objaśnienia Hayeka, Keynesa, Knighta i innych nie uwzględniały wielu cech tej współzależności.
Ale instruowanie ekonomistów, aby przyjęli modele zmuszające do przedstawienia gospodarki kapitalistycznej jako świata zamieszkanego przez wzajemnie na siebie oddziaływające roboty, było nie tylko wezwaniem do większej jasności i transparentnej logiki w analizie ekonomicznej, lecz także sugestią przyjęcia podejścia wychodzącego daleko poza pożyteczną abstrakcję, ponieważ to, co pominięto, było akurat istotną cechą gospodarki kapitalistycznej.
Oczywiście większość ekonomistów chętnie zgodziłaby się, że pomijanie znaczenia nierutynowej zmiany jest nierealistyczne. Niemniej jednak trzymają się oni tego podstawowego założenia w przekonaniu, że tworzy ono z ekonomii naukę ścisłą. Zgodziliby się także, że teoria racjonalnych oczekiwań nie jest realistyczna, chociaż często opisują ją jako wygodne założenie4. Skonfrontowani z krytyką, że ich założenia są nierealistyczne, współcześni ekonomiści bagatelizują ten zarzut, cytując Miltona Friedmana (1953: 23) i jego dobrze znany esej na temat metodologii ekonomii: „teoria nie może zostać przetestowana poprzez porównanie jej założeń z rzeczywistością”.
Nasz krytycyzm jednak nie dotyczy tego, że podstawowe założenia współczesnego podejścia są nierealistyczne. Pożyteczne modele naukowe to takie, które abstrahują od cech rzeczywistości. Mamy nadzieję, że pominięte rozważania są naprawdę nieistotne dla zrozumienia zjawiska. Fatalna wada współczesnych modeli ekonomicznych polega na pomijaniu przez nie spraw odgrywających kluczową rolę w kształtowaniu rezultatów, których wyjaśnienia poszukują.
Friedman nigdzie nie sugeruje, że ekonomiści nie powinni zajmować się nieadekwatnością założeń własnych modeli (5). Kiedy pisał swój esej, badanie założeń było ważnym aspektem toczącego się wśród ekonomistów dyskursu. Friedman (1953: 23) wspomniał o „silnej tendencji do mówienia o założeniach teorii oraz porównywania założeń teorii alternatywnych. Skoro nie ma ognia, za dużo tu dymu”.
Konsekwentnie dużą część swojej pracy Friedman poświęca na pogodzeniu silnej tendencji zauważanej w myśleniu współczesnych mu ekonomistów do konfrontowania założeń ze swoim głównym wnioskiem, że teoria nie może być testowana przez porównanie jej założeń z rzeczywistością. Stosuje wiele argumentów i przykładów podtrzymujących podstawową tezę, że sukces ekonomisty w opracowaniu rozsądnie przewidującego modelu w dużej mierze zależy od założeń, jakie zostały użyte do jego zbudowania. Friedman (1953: 26) twierdzi, że „O «istotnych» założeniach decyduje się na podstawie intuicyjnej oceny ich wiarygodności […]. Powinny one również sugerować kryteria oceny modelu bądź sytuacje, w których można by go zastosować”.
Potrzeba wyłączenia wielu potencjalnie istotnych kryteriów jest szczególnie istotna, gdy szuka się wyjaśnień za pomocą modeli matematycznych, które do objaśnienia złożonego zjawiska wykorzystują zaledwie kilka założeń. Czyli im bardziej śmiała jest abstrakcja, tym ważniejsze jest uważne przyjrzenie się założeniom poczynionym „na podstawie intuicyjnej oceny ich wiarygodności”.
Friedman kładzie duży nacisk na to, kiedy ta teoria ma zastosowanie, a kiedy nie. Jak podkreśla w całej swojej pracy, ekonomiści powinni uważnie badać, czy wybrane przez nich założenia są istotne z punktu widzenia oceny i wykorzystania modelu.
Oglądane z tej perspektywy kluczowe założenia współczesnego podejścia – że nierutynowa zmiana i niedoskonała wiedza uczestników rynku nie mają znaczenia dla zrozumienia wyników gry rynkowej – mocno „sugeruje, choćby w sposób domniemany”, że oparte na nich modele nie mogą w wystarczający sposób objaśniać cen aktywów i ryzyka. Jak widzimy, założenia te przyjmują, że rynki finansowe nie odgrywają istotnej roli w gospodarkach kapitalistycznych. Co więcej, poleganie w opisie procesu podejmowania decyzji na modelach w pełni deterministycznych i teorii racjonalnych oczekiwań zakłada w sposób oczywisty irracjonalne zachowanie na realnych rynkach (patrz rozdział trzeci i czwarty). Friedman z pewnością uznałby, że założenia, które dają takie wnioski, nie mogą stać się podstawą teorii, która ma wyjaśnić, w jaki sposób szukające zysku jednostki podejmują decyzje oraz jak nowoczesne rynki finansowe ustalają ceny i alokują kapitał (6).
Ponowna lektura eseju wyjaśnia, dlaczego Friedman chciał ostrzec ekonomistów przed niebezpieczeństwami wynikającymi z interpretowania jego stanowiska metodologicznego jako braku troski o założenia leżące u podstaw modeli ekonomicznych. Jako wybitny ekonomista empiryk Friedman rozumiał, że opieranie modeli ekonomicznych, niezależnie od stopnia ich abstrakcyjności, na fałszywych przesłankach jest receptą na nietrafne prognozy.
Z wielu powodów współcześni ekonomiści zwykle nie wspominają o tych częściach pracy Friedmana, w której przyznaje on, że ostrożny dobór i dokładna analiza założeń są kluczowymi aspektami budowania skutecznych modeli ekonomicznych. Zamiast tego, w celu uzasadnienia upartego odrzucania tezy, że kluczowe założenia leżące u podstaw proponowanego przez nich podejścia są wadliwe, przywołują oni jedynie niektóre fragmenty jego pracy.
Nic dziwnego, że – jak ostrzegał Friedman – modele, u podstaw których leżą takie właśnie założenia, wciąż nie mogą zaoferować tego, co nazywał on ostatecznym testem dobrej teorii, czyli nie potrafią dostarczyć właściwych prognoz. Nigdzie indziej ta niemożność nie jest tak dobrze widoczna jak na rynkach aktywów. I rzeczywiście, po zapoznaniu się z licznymi badaniami empirycznymi Maurice Obstfeld i Kenneth Rogoff (1996: 625) w książce na temat międzynarodowej makroekonomii doszli do wniosku, że „niezaprzeczalne trudności, jakie napotykają specjaliści od międzynarodowych stosunków gospodarczych w empirycznym wyjaśnianiu wahań nominalnych kursów wymiany, są zawstydzające, ale dzielone z niemal każdą dziedziną, która usiłuje wyjaśnić dane dotyczące cen aktywów”.
Jednak, co ciekawe, ta trzeźwa obserwacja – i setki studiów, na których bazuje – nie zaburzyły wiary ekonomistów w podstawy współczesnej makroekonomii i finansów. Niezależnie od ich kiepskich wyników prognostycznych (i niezależnie od globalnego kryzysu finansowego) deterministyczne wyjaśnienie skutków ekonomicznych w dalszym ciągu uznawane jest za jedyne wyjaśnienie o charakterze naukowym, a teoria racjonalnych oczekiwań pozostaje jedyną powszechnie akceptowaną metodą obrazowania tego, w jaki sposób racjonalne jednostki przewidują te skutki (7).
Fragment książki Romana Frydmana i Michaela D. Goldberga Mechaniczne rynki a świat realny. Wahania cen aktywów, ryzyko i rola państwa, która ukazała się właśnie nakładem Wydawnictwa Krytyki Politycznej.
Przypisy:
(1) Aby dokładnie zrozumieć takie twierdzenie, patrz Frydman (1982). Inne wcześniejsze argumenty, że teoria racjonalnych oczekiwań ma fundamentalne wady, patrz Frydman i Phelps (1983) oraz Phelps (1983). Ostatnia dyskusja i wyniki analityczne – patrz Frydman i Goldberg (2009, 2010a). Inne dyskusje – patrz rozdział trzeci.
(2) Frydman (1983) sformalizował twierdzenie Hayeka (1948), że centralne planowanie jest z zasady niemożliwe, i wykazał, że twierdzenie to – przy uwzględnieniu zdecentralizowanej informacji – prowadzi do fundamentalnych wad modeli wyników rynkowych budowanych w ramach teorii racjonalnych oczekiwań, jak u Lucasa (1973).
(3) Fundamentalne zestawienie argumentów – patrz Popper (1946, 1957). Opierając się na książkach Frydmana (1982, 1983) oraz Frydmana i Rapaczyńskiego (1993, 1994), w rozdziale drugim i trzecim omawiamy paralele między współczesnym podejściem do makroekonomii i finansów, racjonalność opartą na teorii racjonalnych oczekiwań oraz teorię i praktykę centralnego planowania.
(4) Nawet najważniejsi krytycy ortodoksyjnej teorii skutecznych rynków traktują teorię racjonalnych oczekiwań jako kwestię „wygody”. Patrz na przykład Stiglitz (2010) i nasza dyskusja poniżej.
(5) Oczywiście, ze ściśle logicznego punktu widzenia, skupienie się Friedmana na predykcji teorii nie sugeruje, że twierdził on, iż ekonomiści nie powinni przejmować się założeniami swoich modeli.
(6) Poglądy Friedmana na relacje między rynkiem i państwem wywodzą się z poglądów Hayeka, stąd zajął on ambiwalentną postawę względem teorii racjonalnych oczekiwań i jej implikacji. Ci, którzy znali Friedmana, byli świadomi, że z jednej strony nie był gotowy na krytykę tej teorii, ponieważ przede wszystkim dostarczała ona „naukowego dowodu” na to, że rynki są doskonałe i że interwencja rządu jest niepożądana i nieskuteczna. Z drugiej strony Friedman (1961: 447) rozumiał, że modele w pełni deterministyczne i teoria racjonalnych oczekiwań nie są spójne z jego twierdzeniem, że państwo nie powinno aktywnie interweniować, ponieważ skutki takich działań są wysoce niepewne i „wpływają na warunki ekonomiczne z długotrwałym opóźnieniem o zmiennym charakterze”. W wywiadzie z Johnem Cassidym (2010a), James Heckman, kolega Friedmana z The University of Chicago z czasów pojawienia się teorii racjonalnych oczekiwań, szczegółowo omawia tę jego ambiwalencję.
(7) W ostatnim wywiadzie opublikowanym przez Federal Reserve Bank of Minneapolis, Sargent (2010) twierdzi, raczej jednoznacznie, że nawet kryzys nie podkopał szerokiego konsensusu wśród ekonomistów dotyczącego pożytku płynącego z modeli w pełni deterministycznych opartych na teorii racjonalnych oczekiwań. W opisie swojej wizyty na wydziale ekonomicznym Princeton University, Sargent (2010: 1) wspomina: „Mieliśmy niezwykle interesujące dyskusje na temat wielu aspektów kryzysu finansowego. Ale istotą nie było to, że rekonstrukcji wymaga cała współczesna makroekonomia. Przeciwnie, uczestnicy seminarium zajmowali się tym, w jaki sposób stosowanie narzędzi współczesnej makroekonomii, zwłaszcza teorii racjonalnych oczekiwań, rzuca światło na kryzys finansowy”. Patrz także Sims (2010).
