Europejski Bank Centralny martwi się głównie o swój bilans, a to oznacza unikanie strat i wykazywanie nadwyżek. Tymczasem jego najważniejszym celem powinno być zapewnienie stabilności finansowej w strefie euro.
Staje się coraz bardziej oczywiste, że Europejski Bank Centralny jest jedyną instytucją zdolną ustabilizować rynki obligacji rządowych w strefie euro. Znów ogarnęły je strach i panika, prowadząc do nieopanowanych wzrostów oprocentowania papierów dłużnych Hiszpanii i Włoch. Jeśli ten proces nie zostanie powstrzymany, kraje te będą musiały ogłosić bankructwo.
Kluczem do zrozumienia kryzysu jest samospełniająca się natura tych zjawisk. Hiszpania i Włochy są wypłacalne, strach i panika rodzą jednak co najmniej dwa efekty. Po pierwsze, windują stopy oprocentowania obligacji do poziomów niepozwalających na ich spłatę. Po drugie, prowadzą do zatorów płatniczych, uniemożliwiających rządom tych krajów bieżącą obsługę zadłużenia. Aby tego uniknąć, muszą wdrażać programy radykalnych cięć, które z kolei prowadzą do pogłębienia kryzysu i załamania się przychodów budżetowych z podatków. W efekcie sytuacja budżetu jeszcze się pogarsza, zamiast poprawić. Strach przed bankructwem stwarza warunki, w których to bankructwo staje się nieuniknione. Kraje zostają wprowadzone w stan złej równowagi.
Europejski Bank Centralny jako jedyny może zapobiec wepchnięciu ich w tę złą równowagę przez panikę na rynkach obligacji państwowych, ponieważ jako instytucja kreująca pieniądz ma nieskończoną zdolność do nabywania obligacji. To właśnie fakt, że jego zasoby są nieograniczone, jest kluczem do stabilizacji ich oprocentowania.
Europejska gospodarka potrzebuje głębszej integracji – czytaj rozmowę z Paulem de Grauwe
EBC nie chce jednak stabilizować rynków finansowych w ten sposób. Podawano wiele argumentów, dlaczego Bank nie powinien być pożyczkodawcą ostatniej szansy na rynkach obligacji rządowych. Wiele z nich jest dętych, ale niektóre poważne – jak pokusa nadużycia. Tym jednak powinny się zająć osobne instytucje kontrolujące nadmierne zadłużenie i deficyty państw. Zresztą są one właśnie tworzone (Semestr Europejski, pakt fiskalny, automatyczne sankcje itd.). Dyscyplina i sankcje powinny uwolnić EBC od obaw o pokusę nadużycia (których skądinąd nie żywił, dostarczając bilion euro bankom na najniższy procent).
Głębszy powód niechęci EBC do pełnienia roli pożyczkodawcy ostatniej instancji na rynku obligacji rządowych wiąże się z jego modelem biznesowym. To model, w ramach którego główną troską EBC jest jego bilans, a to oznacza unikanie strat i wykazywanie nadwyżek, nawet jeśli prowadziłoby to do niestabilności finansów.
Fakt, że EBC tak wielką wagę przywiązuje do posiadania wystarczającej ilości kapitału, może zaskakiwać. Tak naprawdę wynika to z zasadniczego niezrozumienia natury banku centralnego. Bank centralny emituje własne papiery dłużne. W efekcie w ogóle nie potrzebuje kapitału do finansowania swojej działalności. Banki centralne mogą przetrwać bez kapitału własnego, ponieważ nie mogą zbankrutować. Jedyne wsparcie, jakiego im trzeba, to wsparcie polityczne suwerena, który gwarantuje, że emitowany przez bank pieniądz jest legalnym środkiem płatniczym. To poparcie z kolei nie wymaga posiadania przez suwerena żadnych udziałów w banku. Niedorzecznością jest sądzić, że rządy, które mogą zbankrutować i czasami faktycznie bankrutują, są nieodzowne, by dostarczać kapitału instytucji, która zbankrutować nie może.
De Grauwe: Europejski Bank Centralny musi działać
Wszystko to nie stanowiłoby problemu, gdyby nie fakt, że uparte utrzymywanie przez EBC dodatniego bilansu stoi w sprzeczności z jego odpowiedzialnością za stabilność finansową. Co gorsza, ta postawa stała się źródłem finansowej niestabilności. Przykładowo, aby ochronić swój własny kapitał, EBC domagał się utrzymania swego statusu pierwszego wierzyciela przy wykupie obligacji przez rządy. To uczyniło je bardziej ryzykownymi dla prywatnych wierzycieli, którzy zareagowali ich sprzedażą. Oznacza to również, że jeśli EBC miałby wziąć na siebie rolę pożyczkodawcy ostatniej instancji, zakupując obligacje różnych państw, będzie musiał zrzec się swego roszczenia do pierwszeństwa przy ich odkupie.
Właściwym modelem działania EBC jest dążenie do stabilności finansowej jako najważniejszego celu (obok stabilizacji cen), nawet jeśli przynosiłoby mu to straty. Nie ma limitu strat, którego nie mógłby unieść, jeśli nie liczyć tego, który wynika z zaangażowania w utrzymanie stabilności cen. W obecnej sytuacji EBC daleko do tego. Bank centralny powinien być gotowy na poniesienie strat, jeśli w ten sposób ustabilizuje rynki finansowe. A tak naprawdę, jeśli ustabilizuje je skutecznie, może w ogóle nie być strat. Obecnie strach przed nimi paraliżuje EBC. Tych obaw należy się wyzbyć.
Innymi słowy, dzisiejsi inwestorzy bardzo unikają ryzyka ze strachu, że kryzys wymiecie ich majątki. W takich warunkach ważne jest, aby bank centralny zechciał podjąć pewne ryzyko, tworząc tym samym przeciwwagę dla jego skrajnego unikania na rynku. Jeśli zamiast tego EBC będzie tak samo, a nawet bardziej, unikał ryzyka, rynków finansowych nie da się ustabilizować. Bank centralny ma przepastne kieszenie i właśnie dlatego w czasach strachu musi być nieustraszony. Takiego banku nam trzeba – a nie dezertera z pola walki.
Tłum. Michał Sutowski
*Paul De Grauwe – ekonomista, szef katedry Johna Paulsona na Wydziale Ekonomii Politycznej Europy w ramach Instytutu Europejskiego London School of Economics. Wcześniej profesor Międzynarodowych Stosunków Ekonomicznych na belgijskim Uniwersytecie w Leuven; autor m.in. książki „The Economics of Monetary Union” (2010).
Tekst został pierwotnie opublikowany na blogu London School of Economics and Political Science (EUROPP@LSE).
